??導語

??“按需定供”之下，2022年銷許領取放緩，狹義、廣義庫存規模走向也因此出現背離。

??◎  文 / 馬千里 邱娟 李詩韻

??專題視點

??2022年，中國樓市經歷了1998年房改后最大的全國性深度調整，行業投資、施工、新開工等各項指標均出現了深度回調，其中新房成交同比下降27%，庫存去化壓力急劇攀升，在此背景下，全年土地成交更是出現了深度調整，土地購置面積同比下降53%。為進一步明晰目前各城市所面臨的庫存壓力，研究中心對各城市目前的長短期庫存壓力進行了全面梳理，并對去化周期指標進行了結構性分析，對各城市不同面積段、不同戶型上的分化進行了深入探析。本文主要結論如下：1，2022年領取銷許放緩、新推案減少，致狹義庫存假性回落。2，預期修復助一線城市狹義庫存規模“逆市”上行。3，廣義庫存同比增幅達6%，長期庫存壓力仍在攀升。4，成交低迷下整體狹義、廣義消化周期均顯著上行，并已超過了前期2014年的高點。5，一線城市狹義消化周期仍低于2014年高點，三四線供求信心雙雙“塌方”致去化壓力驟增。2022年末三四線消化周期23.7個月，較2014年高點增加了26%。6，中大戶型產品去化表現更為穩健，二房產品庫存壓力高企。大多數城市均做到了“以需定供”，庫存規模相對較高的100-120㎡左右的三房、四房，同時也是去化表現最佳的一類產品。7，預期修復和庫存壓力緩解，均需要經歷由點至面的長期過程。

??PART.01
??竣工未售、廣義庫存創新高
狹義庫存卻高位微降（節選）

??2022年，同步于商品住宅成交面積的大幅下滑，全國住宅竣工待售面積創下了近年來的新高。狹義庫存卻不增反降，超過六成的典型城市狹義庫存同比下滑，需求端表現穩健的上海反而成為了庫存規模領漲的代表城市之一。1，住宅竣工未售率重回三成以上，待售面積創近五年新高、仍低于2015年高點（節選）2022年末全國住宅竣工未售面積2.7億㎡，同比上升18%，創近5年新高，但是就歷史數據來看，仍遠低于2015年4.5億的歷史高點。其中2022年初出現了歷史最大的單月待售面積增量，較2021年12月末增加5552萬㎡，這一方面固然是因為大量住宅竣工的統計上報時間聚集在了年末，但更重要的，還是竣工住宅售出率出現了顯著下降，導致相關庫存指標出現了急劇上升。

??根據住宅待售面積和其他統計指標的邏輯關系，進一步聯系歷年住宅竣工面積、現房銷售面積，可以測算歷年中國竣工住宅的未售率，并由此判斷庫存積壓情況的變化。可以看到2016年以后，中國竣工住宅的未售率逐年下降，至2019-2021年達到低點，考慮到銷售到竣工一般需要1-2年的施工期，這也與此前中國房地產市場的發展趨勢一致。2022年，竣工住宅的未售率攀升至32%，也與2020年起始的市場去化率的下行相一致。考慮到2022年全國商品住宅銷售規模較上一年下降了4億㎡，若2023年消費者預期和行業銷售不能得到良好回正，竣工住宅未售率必將在接下來一兩年內繼續上行，并導致商品住宅待售面積加速攀升。

??2，狹義庫存低于2014年高點，獨立行情下上海、杭州“主動”增庫存（節選）統計范圍進一步拓寬到取得銷許、尚待售出的狹義庫存方面，也是監測業內和主管部門所重點關注的中短期指標。不同于以往行業規模整體擴容、內部分化的市場周期，上行的庫存規模普遍代表著低迷的去化速度，在當前的市場發展階段下，少數需求側表現相對良好，供給側信心較足的城市更愿意保持甚至推升新房的供給規模。

??1）、2020年后狹義庫存進入高位盤整期，新增供應降速助庫存暫緩上升（略）

??圖：2014年以來50個典型城市狹義庫存（略）

??2）、各能級庫存走勢明顯分化，預期修復助一線城市狹義庫存規模再上臺階

??各能級城市表現方面，可以看到各能級城市庫存指數漲跌趨勢變化與整體大致相同，但各階段變化幅度不一，這一方面與銷售表現相關，另一方面也反映了供給側信心的差異。

??一線2022年狹義庫存逆市上漲，但相比2014年的降幅仍是各能級中最大的，從中折射出的市場信心也更為堅定。在2015-2017年的“去庫存”周期中，一線城市狹義庫存規模下降最大，至2017年末一線城市狹義庫存僅2235萬㎡，不及2014年末的一半，而2020年下半年的成交的補償性上漲，也使得2020年一線城市狹義庫存出現了各能級中唯一的同比回落。因此在經歷了2021年下半年到2022年三季度的盤整周期后，得益于優秀的銷售表現，以及相對前期高點最低的各能級中最低的狹義庫存規模，2022年下半年一線城市供給側信心不降反升，狹義庫存規模反而再上臺階，2022年12月末庫存達到近3807萬㎡，反而較年初上升了8%左右，也是各能級城市中唯一2022年庫存規模上升的。

??二線城市供給側“轉向”及時，狹義庫存兩連降。二線城市狹義庫存在2017-2020年間增長了54%，2020年末即達到了2.7億㎡左右的高位。進入2021年后，面對需求景氣的下行風險，即便成交面積同比微增2%，2021年二線狹義庫存指標“率先”發出了轉向信號，供給側早早開啟了“以銷定供”模式，2021、2022年狹義庫存規模連續兩年負增長。對比2014年的前期高點來看，2022年末二線城市狹義庫存降幅約17%，略高于一線城市，也正是得益于狹義庫存規模控制的相對良好，整體來看二線城市供給側依舊保持了一定的信心，項目開盤規模仍能與市場成交規模相匹配，2022年狹義庫存同比下降3%，降幅明顯小于三四線城市平均。

??三四線城市信心“衰退”，需求弱市下狹義庫存快速回落。相較二線城市而言，三四線城市市場的轉向速度相對較慢，確定方向后的“加速度”也更快，三四線2022年年末狹義庫存同比降幅高達6.5%。相較于低迷的銷售端而言，三四線城市供給側出現了更為顯著的規模收縮，在市場走向不明、企業資金面承壓的情況下，再加之前期土地交易量下降的影響，2022年三四線新房項目領取銷許的規模明顯下降，并且明顯超過了新房交易規模的下降速度。另一方面，結合更長時間的庫存和成交數據來看，可以看到在2016-2019年的成交放量周期中，三線城市交易量出現了更大幅度的上升，其狹義庫存指數也一直領跑于各能級城市，2021年末三四線狹義庫存指數高達97，也是各能級中唯一接近前期2014年高點的，高企的庫存指標也給城市供給側造成了更大的壓力。

??3）、仍有四成城市庫存高于2014年高點，上海同比領增彰顯供給側信心（節選）

??2022年城市整體庫存較2014年的前期高點下降了16%，但是仍有20個城市狹義庫存高于2014年的整體高點。就個性特征而言，這些狹義庫存高于2014年的城市主要可分為三類：

??第一類是規模領先城市，年住宅成交面積均在千萬㎡級別或更高，如鄭州、武漢、南寧等，城市的高流量吸引了大量項目進駐競爭，2017年以來庫存規模均出現了快速上漲，典型如武漢狹義庫存規模較2017年末上升了5倍達到2000萬㎡，相比此前武漢市一年2000萬㎡左右的交易量而言規模尚可，不過在交易量僅余1000萬㎡左右的2022年，其狹義庫存去化壓力顯著提升。

??第二類是規模擴容型城市，如蘭州、蕪湖等，近年來城市成交規模的提升推高了庫存規模， 以蕪湖為例，在2014-2015年間城市成交規模僅在100萬㎡級別，而在2016-2020年期間成交規模驟升至300萬㎡左右，與規模的擴容同步，這些城市狹義庫存規模也同步增加，蕪湖2022年狹義庫存較2017年增加了157%。但是在交易規模大幅回落的2022年，這些城市狹義庫存規模卻難以快速調整，與第一類城市類似，處于高位的狹義庫存仍需要長時間的消化。

??第三類則是基數庫存指標較佳，處于相對低位，如廣州、深圳、南京、寧波等，以南京為例，該城市狹義庫存指標一直以來均控制得較為理想，即便是在2014年的市場庫存高位，南京狹義庫存指標也被控制在了900萬㎡以內，2022年末雖上升至990萬㎡，但對比其800萬㎡左右的成交規模來看，南京狹義庫存仍處于相對合理的范圍。

??圖：2022年末50個典型城市狹義庫存規模（萬㎡）（略）

??3，廣義庫存2022年同比增幅達6%，僅二線城市與2019年末規模相近（略）

??1）、一線2022年同比漲幅居首，三四線漲幅其次反而庫存壓力最高

??圖：各能級城市住宅廣義庫存定基指數季度變化（2019年四季度末=100）（略）

??2）、八成城市廣義庫存同比上升，青島同比增幅高達36%（略）

??PART.02
狹義消化周期超過2014年高點
廣義消化周期突破3年

??典型城市狹義庫存與廣義庫存雖然一減一增，但是在快速回落的銷售面積影響下，狹義和廣義消化周期都出現了迅速提升，其中狹義庫存消化周期更是超過了2014年的前期高點。就2022年指標動向來看，相比供應端受到銷許領取節奏變化影響、庫存規模在一定程度上受到控制狹義消化周期而言，廣義庫存的消化周期增幅更為顯著。1，平均消化周期超過20個月，一二線中僅四市低于10個月與受到供給側控制的狹義庫存指標不同，2022年去化周期指標出現了更大幅度的波動，各能級城市消化周期普漲，年內同比增幅超過六成。超過四成城市的消化周期超過兩年，僅極少數城市消化周期能保持在10個月以內。

??1）、2022年消化周期超過2014年高點，突破18個月警戒線（略）

??2）、一線城市消化周期仍低于2014年高點，三四線供求信心雙雙“塌方”消化周期接近2年（略）

??一線城市狹義消化周期指標表現最佳。二線城市“以銷定供”助狹義庫存平盤，狹義消化周期與2014年高點相近。三四線供求規模“塌方式”下滑，消化周期領跑各能級城市。

??3）、仍有四成城市消化周期低于2014年，杭州同比增163%仍低于10個月（節選）

??2022年50城整體消化周期雖超過了2014年高點，絕大多數城市的消化周期也較2016年的低點出現明顯上升，不過對比前期高點來看各城市表現明顯分化，仍有22個城市的消化周期低于2014年，占比超過四成，其中大部分城市是由于狹義庫存規模的回落，使得當前市場去化壓力得以小于前期高點，典型如上海、杭州2022年末消化周期分別為6.9和6.4個月，較2014年末降幅均超過60%,這一方面是由于兩地成交規模均維持在了1000萬㎡左右的相對高位，但更重要的還是其狹義庫存規模均控制在了較低水平，僅為500萬㎡量級，使得狹義庫存消化周期指標處于相對安全的范圍。也有少部分城市是由于交易規模上新臺階，并能夠在2022年仍能保持較高水平，典型如寧波2014年時住宅銷售規模僅為400萬㎡量級，但是在2016年市場規模迅速擴容至1000萬㎡量級水平，2022年銷售規模雖同比腰斬，但仍達到了640萬平方米，正是得益于交易規模較2014年的大幅提升，在狹義庫存較2014年增加24%至745萬㎡的情況下，2022年末寧波狹義庫存消化周期仍然只有14個月，較2014年下降17%，在樣本城市中亦處于相對較優的水平。

??2，2022年廣義消化周期驟增66%，僅四市廣義消化周期低于3年就近年來住宅廣義庫存消化周期（以下簡稱廣義消化周期）的整體走勢來看，在2020-2021年期間仍能保持大致平穩，中長期去化壓力指標的驟升主要還是出現在了2022年，至2022年末樣本城市廣義庫存消化周期達到了6年，同比增幅高達66%。

??1）、一線城市廣義消化周期仍與2019年末持平，三四線平均需8年方可去化完畢（略）

??2）、近一半城市廣義消化周期高于6年，重慶同比增三倍達到10年

??就CRIC重點監測的30個城市指標變動情況來看，與狹義庫存指標類似，廣義消化周期在3年以內的僅余合肥、杭州、上海、泉州等四個城市。得益于土地供給側的及時調整，以及前期廣義庫存指標的低位，使得這些城市廣義消化周期仍能維持在安全區間。典型如杭州廣義消化周期雖同比翻番，但仍能維持在2年左右的絕對低位。

??接近一半的城市廣義消化周期達到6年以上，中長期庫存嚴重承壓，典型如重慶廣義消化周期達到9.8年，達到了上年的四倍，其主要原因還是重慶商品住宅成交年內出現了大幅下滑至580萬㎡，遠遠低于往年2000萬量級的交易規模，再加之土地供給側回調力度不足，年內土地成交規模降幅僅為一半左右，導致重慶廣義消化周期出現了巨幅上升。特別需要說明的是，深圳與大部分城市被動上升的廣義消化周期不同，深圳這一指標的高位有其特殊原因，作為近十年來人口規模增長最快的城市，再加之深圳本身多山少地的地理條件所限，開發商惜售造成廣義消化周期高位亦在情理之中。

??PART.03

??小面積一房、兩房庫存積壓

??中大面積三四房去化相對順暢

??分面積段來看，小面積戶型供需兩弱，面臨比大戶型更顯著的去化壓力，一二線城市均呈現小戶型庫存占比收縮，但消化周期在快速攀升的現象，而100-180㎡中大戶型庫存壓力可控。三四線庫存全面承壓，特別是80㎡以下、160㎡以上產品消化周期超30個月，去化壓力不容小覷。

??分戶型來看，一房、二房、五房及以上、別墅產品庫存占比下降，但去化放緩更為明顯，消化周期高企，去庫存壓力有增無減。而三房、四房市場供需主力地位進一步鞏固，庫存去化壓力相對可控。

??1，面積段：小面積產品供需兩弱庫存積壓，中大戶型表現更穩定

??分面積段來看，由于小戶型供需兩弱，往往面臨比大戶型更顯著的去化壓力，一線城市70㎡以下、二線城市100㎡以下盡管庫存占比收縮，但消化周期在快速攀升，反觀100-180㎡中間面積段改善類產品，盡管庫存占比增長，但消化周期基本都在警戒線內，庫存壓力可控。三四線庫存全面承壓，80㎡以下、160㎡以上產品尤為明顯，消化周期超30個月。

??1）、能級：小戶型庫存占比下降但消化周期拉長，一二線100-180㎡去化壓力更可控

??（1）一線70㎡以上占比下降，二線120-140㎡占比增加，三四線持穩100-140㎡仍最多（略）

??（2）小戶型去化壓力更大，一線70㎡以上、二線三四線100㎡以上庫存積壓（略）

??2）、城市：100-120㎡安全系數最高、亦是庫存主力，嘉興、莆田等整體無虞但結構性承壓

??多數城市庫存占比最大的產品是100-120㎡，7成以上城市100-120㎡產品占比在20%以上，反映市場的一致性認可和房企推貨信心。具體到城市，哈爾濱、北海等新房全面滯銷，長沙、嘉興等剛需產品承壓，小戶型庫存積壓消化周期超30個月，大面積去化相對無壓力，資陽、濮陽等改善產品承壓，160㎡以上大面積產品去化不暢、庫存積壓，莆田、運城等兩頭承壓，中間面積段去化無憂，一大一小產品庫存積壓，成都、合肥等庫存無虞。

??（1）多數城市100-120㎡庫存占比最大，廈門、廣州等70㎡以上產品庫存最多

??靜態來看， CRIC重點監測的城市中，4成以上城市庫存占比最大的產品是100-120㎡戶型，7成以上城市100-120㎡產品占比在20%以上，但這并不意味著市場上100-120㎡產品庫存嚴重積壓，恰恰相反，結合消化周期數據不難看出，這背后反映的是購房者對該類產品的一致認可以及房企的推貨信心。例如淮南，100-120㎡戶型是市場絕對主力，供求套數占比在50%左右，庫存占比自然也多達40%。

??同理120-140㎡戶型產品，由于供貨量相對較大，也成為了多數城市庫存占比最高或次高的產品種類，據統計，濮陽、泉州等半數以上重點監測城市120-140㎡產品庫存占比超過了兩成。

??除此之外，廣州、廈門等一二線及強三線城市70㎡以上產品庫存占比偏高。典型如廈門，受制于高房價，庫存結構也隨著需求結構呈現面積小型化態勢，70㎡以下產品占比多達26%，是各類產品庫存占比最高的，80-90㎡產品占比也接近20%。

??（2）五類城市結構性特征顯著，多數中大戶型去化壓力較低

??由于城市數量較多，為了便于敘述，我們將依照分面積段的庫存消化周期長短將典型城市大致分為五類——全面滯銷、剛需產品承壓、改善產品承壓、兩頭承壓、庫存無虞。

??第一，哈爾濱、北海等全面滯銷型，即新房嚴重滯銷，所有面積段的庫存消化周期均遠超警戒線。例如哈爾濱，人口流失購房需求持續低迷，2022年政策連番松綁也難撬動住房消費，各面積段產品皆陷入滯銷，庫存去化周期拉長至30個月以上。

??第二，嘉興、徐州等剛需產品承壓型，即小戶型庫存積壓消化周期超30個月，大面積去化相對無壓力。典型如嘉興，隨著環滬市場轉冷、外來投資客離場，小面積產品去化壓力持續攀升，70㎡以下、70-80㎡產品庫存消化周期都超過50個月，而本地改善需求支撐下大面積產品去化無虞，180㎡以上終改產品庫存消化周期只有14個月，160-180㎡產品更是低至9個月。

??第三，資陽、濮陽等改善產品承壓，160㎡以上大面積產品去化不暢、庫存積壓。資陽、濮陽等城鎮人均可支配收入排在省內中下游位置，普通居民購買力不足制約改善性需求的釋放，而高購買力人群可能選擇去成都等更高能級城市置業。以資陽為例，70-120㎡各分段產品消化周期都在18個月以內，70㎡以上庫存量不到1萬方，庫存壓力實際并不大，而反觀120㎡以上產品消化周期逐級攀升，180㎡以上終改產品消化周期多達80個月。

??第四，莆田、運城等兩頭承壓型，中間面積段去化無憂，一大一小產品庫存積壓。這類城市市場更認可90-140㎡的主流產品，中等面積產品去化順暢，而80㎡以上、160㎡以上產品或功能性缺失或總價偏高，庫存壓力猶存。

??第五，成都、合肥等庫存無虞型。典型如合肥，80㎡以上各個面積段的庫存消化周期都在10個月以內，120-140、140-160㎡產品庫存更是接近出清，消化周期低于6個月。

??2，戶型：三四房占比高但去化壓力可控，一二房、五房兩頭承壓（略）

??1）、能級：一線一房庫存壓力凸顯，二三線一房、兩房難去化，三四線別墅庫存積壓

??（1）三房、四房庫存占比分別增至40%、15%以上，一線、三四線一二房庫存占比下降

??（2）一二線三四房庫存消化無憂，一房、五房成為各能級庫存積壓“重災區”

??2）、城市：一二房產品庫存壓力高企，惠州、梅州等地三、四房去化周期超30個月

??（1）核心城市一房、旅居城市兩房、返鄉型城市三房、高出生率城市四房庫存占比高

??（2）多數三四線二房去化緩慢，三房庫存風險更為可控

??PART.04

??總結與展望

??就各地的庫存指標變動情況來看，在新房供給和產品結構的策劃上，大多數城市均已較好地做到了“按需定供”，狹義、廣義庫存指標也因此出現了背離。但是暫緩領取銷許速度終究只是一時之舉，尤其是對于那些廣義消化周期達到8年以上的城市，如果銷售規模不能快速回復，未來供給側勢必會面臨更加嚴酷的競爭。

??1，現狀特征：推案減少致狹義庫存假性回落，成交低迷、廣義庫存攀升進一步激化供給側競爭

??自2017年住建部、國土資源部聯合發文，要求供地規模的增加、減少和停止與直接消化周期掛鉤之后，庫存指標已經成為了地方市場調控的懸頂之劍，并且鑒于各城市內部市場的進一步分化，近年來對于消化周期的管理已經進一步細分到了行政區甚至板塊。而在行業銷售量的收縮周期中，地方主管部門和房地產項目均有放緩銷許發放和領取的動機，一方面是為了保證地方土地出讓基金性收入的平穩有序，另一方面也是為了縮短項目銷售期、控制成本，并防止市場信心進一步下滑。

??2022年典型城市狹義庫存規模的小幅下滑， 更多的還是應當視為供給側技術性調整所致，反倒是那些狹義庫存上行，且交易端數據表現較好的城市或個別板塊，如上海、杭州內圈層等，當下的市場韌性更值得期待。但是結合銷售規模指標來看，即便供給側有意識地控制住了新房銷許的領取節奏，但是在超預期下滑的成交指標影響下，2022年樣本城市的狹義庫存消化周期平均仍增長超過了60%，超過了2014年的前期高點達到20個月，七成的城市消化周期突破了18個月的警戒線。

??聯系廣義庫存來看問題更為嚴峻，廣義消化周期平均同比增幅達到了66%，樣本城市平均達到了6年，與我們前期研究中測算的全國在建和待開發項目去化周期相近。并且廣義庫存的絕對值也上升了6%，考慮到當前行業成交規模的收窄、以及后期提振市場信心仍需持續進場的新增土地交易，這意味著當下住宅市場供給側的競爭將進一步激化，也只有那些能夠真正符合市場需求、并具有顯著產品優勢的項目才能脫穎而出，在新的行業秩序建立中占得先機。

??2，城市差異：分化進一步加劇，僅少數城市去化周期保持在10個月以內

??在整體狹義和廣義消化周期大幅上升的背景之下，各能級、各城市之間表現進一步分化。就城市能級角度而言，一線城市表現依舊最佳，也是各能級城市中唯一狹義消化周期指標低于2014年的，在充沛的人口指標和稀缺的土地資源兩方面作用下，除廣州少數遠郊板塊之外，不論是在土地市場還是在商品住宅的銷許領取方面，均表現的更有“底氣”，2022年狹義庫存、廣義庫存雙雙主動上升，狹義、廣義消化周期的表現也更為穩健。典型如深圳廣義消化周期雖達到了12年以上，但考慮到其可開發土地的日益稀缺，這一指標也應當解讀為眾多企業提前拿地布局，而非其他負面評價。

??二、三線城市分化顯著，既有去化周期高企的蘭州、大連、長春等地，狹義消化周期達到了3年左右或更高，若嚴格按照宅地五類調控目標，市內均只有少數去化情況較佳的區域或板塊可以繼續供地；也有狹義消化周期仍在合理范圍甚至低位的杭州、蘇州、南京、太倉等長三角強市，典型如杭州、合肥由于基期狹義庫存較低，在2022年住宅銷售同樣經歷回調的情況下，消化周期依舊維持在10個月以下。

??不過整體來看，二線城市得益于前期銷售規模的高位，目前庫存規模相對可控，狹義庫存去化周期與2014年相近、廣義庫存規模與2020年末相近，三四線城市則出現了“失速”風險，2022年在廣義庫存較快攀升的基礎只上，狹義庫存反而出現了下滑，且狹義庫存消化周期顯著高于2014年的前期高點，商品住宅市場供給側信心嚴重不足。

??3，戶型結構：中大戶型產品表現更為穩健，二房產品庫存壓力高企（略）

??4，趨勢預判：預期修復由點至面，各城市、各類產品庫存壓力亦需分批次緩解（略）